martedì 3 marzo 2009

Disaster (or) Recovery ?

Prima di iniziare la lettura di questo mio nuovo articolo vorrei cogliere l’opportunità di segnalare al lettore che le affermazioni e le convinzioni espresse sono frutto della mia interpretazione dei fatti e le opinioni espresse sono opinioni personali.

Ho cominciato a raccontarVi questa crisi, erroneamente chiamata “la crisi dei mutui subprime”, già nel Giugno dell’anno scorso e, nonostante molti pensassero che si trattava di un normale “ritracciamento” dell’economia globale, a me fu subito evidente che si stava sviluppando come la peggior crisi degli ultimi 100 anni.

I dati e gli eventi mi hanno, ahimé, dato ragione.

I fatti :

1) Il Prodotto Interno Lordo (PIL) del IV° trimestre 2008 negli Usa è letteralmente crollato del 6,2%, il peggior dato dal 1982. Contestualmente la California ha pubblicato il dato relativo alla disoccupazione dello stato : 10,1% nel mese di Gennaio 2009.

2) Nella giornata di Venerdì 27 Febbraio, nell’estremo tentativo di resuscitare una banca ormai decotta e defunta, Citigroup, il governo Usa ha deciso, attraverso la conversione di azioni privilegiate, di immettere nel colosso bancario ulteriori 25 miliardi di US$.

3) Il deficit statale Usa nel 2009 raggiungerà la stratosferica cifra di 1,5 trilioni di US$ (1.500 miliardi).

4) Il rendimento dei titoli di stato Usa è ai minimi storici e l’amministrazione Obama si sta preparando ad emettere una quantità inverosimile di T-Bond per finanziare il piano di rilancio dell’economia Americana e, di conseguenza, globale.

5) Il rapporto di cambio Euro/Dollaro si è riportato in area 1,25 e la sua corsa verso nuovi minimi sembra essere inarrestabile.

6) Il Dow Jones ha raggiunto la soglia psicologica dei 7.000 punti, lo S&P500 a 700, portando così le perdite accumulate dall’inizio di questa crisi ad oltre il 50%.

7) L’Oro si è riportato al valore di 1.000 dollari/oncia.

Cerchiamo ora di analizzare con la giusta attenzione e senso critico ogni singolo fatto.


1

Il dato relativo al PIL è oggettivamente molto più brutto delle aspettative, è il peggiore dal 1982 e mi sembra abbastanza scontato dire che l’economia di 27 anni or sono non è assolutamente paragonabile a quella odierna. Nel 1982 la rivoluzione “internet” era ancora distante anni luce. Per questo motivo ritengo che un dato di queste dimensioni abbia un significato ancora più grave; in un mondo globalizzato è difficile pensare che un dato così disastroso sia solo una “empasse” momentanea.
Sembra ormai chiaro che il reale problema alla base del crollo dell’economia Usa è che gli Americani hanno cambiato atteggiamento nei confronti dei consumi.
Hanno cominciato a “risparmiare”. Se ciò fosse vero la struttura stessa dell’economia Usa, basata sul debito, sta cominciando a vacillare.

Ricordiamoci che dal dopoguerra ad oggi gli Americani hanno sempre vissuto al di sopra delle loro possibilità, non è un caso infatti che il numero di carte di credito per persona è pari a quattro (4) ed ogni cittadino Statunitense ha sulle spalle un debito verso le emittenti di carte di credito di ben 17.038 US$. ( vedi l’articolo Carte di Scredito )

Potremmo trovarci di fronte all’inizio di un nuovo corso e se confrontiamo il dato con quello sulla disoccupazione nel “golden state”, la California, lo scenario appare ancora più preoccupante. La California ha infatti rappresentato negli ultimi 30 anni la culla dello sviluppo tecnologico (computers, software, internet, biotecnologie) alla base di quella straordinaria crescita economica che ha permesso alla nazione di divenire uno dei primi contribuenti dello stato Federale.
Proprio per questa ragione il dato è ancora più drammatico e, se la California è in queste condizioni, il resto del paese può solo stare peggio e prossimamente vedremo aumentare la disoccupazione nei dati relativi a tutto il territorio dell’Unione.

Ricordo ai lettori che durante la Grande Depressione (1929) la disoccupazione raggiunse il 30%.
2

Il sistema bancario usa è marcio. Credo sia ormai inutile continuare a fare dei giri di parole per tentare di giustificare delle scelte industriali che ormai si sono rivelate fallimentari agli occhi di tutti gli osservatori. Non esiste una singola banca, di respiro internazionale, che non abbia in bilancio qualche miliardo di porcherie ( ABS, CMO, CDO, CDS etc ).

Il problema è chiaro anche all’attuale amministrazione Obama che, in una fase iniziale, aveva ipotizzato la realizzazione di una “bad bank” nella quale far confluire i titoli “tossici” dalle varie banche. La criticità riscontrata in un simile piano è il prezzo al quale ritirare questi titoli, se troppo bassi ci rimette la banca che dovrà essere ricapitalizzata, se troppo alti ci rimette il contribuente.

Questo è un falso problema, tutti si stanno nascondendo dietro questa mistificazione perché, ahinoi, si sono resi conto che l’ammontare di questa “spazzatura” è tale da non poter essere facilmente smaltito.

Il contribuente, in giro per il mondo, ci ha già rimesso oltre 1.000 miliardi di dollari nel tentativo di ricapitalizzare le banche, guardate ciò che è successo a RBS – Royal Bank of Scotland, da quando il governo Inglese ha deciso di rendere disponibile una garanzia “statale” sugli asset in portafoglio, dal suo bilancio sono già magicamente apparsi in superficie oltre 600 miliardi di troubled asset e stiamo parlando di una “singola” banca.

A questo punto il governo Usa ha deciso di tentare il “tutto per tutto” !

Entro la fine del mese di Marzo le banche Usa saranno obbligate ad effettuare uno “stress test” sui propri bilanci per capire chi avrà bisogno di aiuti pubblici.
L’ennesima presa in giro !
Questa era una attività che andava svolta all’inizio della crisi e non adesso quando ormai c’è ben poco da fare.

Quanti altri trilioni di US$ dovranno versare nelle casse “colabrodo” di queste banche per tenerle a galla ?

3

Il sistema del debito/credito Usa ha raggiunto negli ultimi anni, stante i dati in mio possesso, la fantasmagorica cifra di 52 trilioni di US$. Per tentare di ridare respiro al mercato in affanno l’amministrazione Obama dovrà continuare a versare nel sistema cifre incommensurabili aumentando, di conseguenza, il debito pubblico.

Come ?

Con lo stesso meccanismo utilizzato negli ultimi 10 anni, emettendo titoli di stato, Treasury, e implorando i partner storici, Giappone e soprattutto Cina, di comprarseli nell’estremo tentativo di rilanciare l’agonizzante economia globale.

Non a caso la donna più potente d’America, Hillary Clinton, subito dopo la sua nomina a Segretario di Stato ha organizzato un viaggio ufficiale nei due paesi asiatici per convincerli ad investire in questo piano “suicida”.

I Giapponesi sono abituati a far “seppuku” in nome del rilancio dell’economia, sono 15 anni che cercano di risolvere i loro problemi con la stessa ricetta, tassi a zero e indebitamento pubblico, ma i cinesi sono di un’altra pasta.

L’economia Cinese si è aperta agli scenari internazionali solo dopo la strage di piazza Tienanmem. Lo ricordo con particolare lucidità perché, pochi mesi dopo l’evento, sono stato tra i primi Italiani, al seguito di mio padre, a fare un viaggio “esplorativo” nella nuova realtà cinese, viaggio che nel corso degli anni ho ripetuto diverse altre volte e di cui “magari” parleremo più approfonditamente in un articolo “ad hoc”.

I Cinesi hanno alimentato la crescita dell’economia Usa con una logica “scellerata” che porterà gli Stati Uniti sul baratro di una bancarotta devastante per tutta l’economia globale.

In soldoni gli Americani hanno rinunciato a produrre sul territorio nazionale qualsiasi oggetto di largo consumo e hanno delegato il compito all’industria Cinese che ha invaso il mondo con i suoi prodotti a basso costo. D’altra parte gli Americani hanno continuato ad indebitarsi e ad emettere obbligazioni che sono state acquistate dai Cinesi che oggi ne posseggono almeno 700 miliardi di US$.
Adesso si trovano ad un bivio : continuare ad acquistare debito Usa per rilanciare l’economia Statunitense, e di conseguenza rimettere in movimento tutto il volano della ripresa, oppure tentare la strada della crescita interna ? Il mercato interno consta di oltre 1,6 miliardi di persone !!

I Cinesi devono assorbire all’interno della loro neonata economia oltre 20 milioni di contadini all’anno, che dalle campagne vanno a cercare fortuna nelle città dislocate lungo la costa da Nord a Sud del paese, e circa 6 milioni di neolaureati che escono dalle università cinesi ogni anno.

Come potrebbero comportarsi dopo che l’amministrazione Obama ha inserito certe clausole sul “buy American” nel piano di incentivi all’economia ?

4

Nonostante questo pericolo incombente gli States continuano ad emettere T-Bond e tutti sono disponibili ad acquistarli a discapito dei rendimenti ormai nulli.

Perché ?

Il primo aspetto è legato alla liquidità resasi disponibile dallo smobilizzo di portafogli, equity e commodities, che doveva necessariamente trovare una destinazione, “fly to quality”, e nell’estremo tentativo di trovare un rifugio senza rischi, dopo le dichiarazioni della Fed che avrebbe utilizzato tutte le armi in suo possesso, anche l’acquisto in proprio dei T-Bond, per sostenere il corso delle obbligazioni Usa, sembrava una destinazione ideale, un “safe heaven”, dove parcheggiare la liquidità in attesa di tempi migliori.

Sarà così ?

Sono scettico, il deficit statale aumenterà a dismisura nei prossimi anni, anche per l’effetto dei minori introiti derivanti da tassazione dovuti a minori utili societari, e di conseguenza continuare ad emettere titoli a rendimento pressoché nullo e sperare che possano essere assorbiti dal mercato senza un incremento dei rendimenti è una chimera.
Il potere della Fed di sostenere i prezzi è limitato, non può permettersi di fare acquisti in blocco, sarebbe uno stratagemma squisitamente contabile, e anzi deve permettere al sistema di assorbire “soldi freschi” per consentire alla liquidità di “permeare” nuovamente la “terra di cultura” dell’economia Usa.

Funzionerà ?

I sottoscrittori pretenderanno rendimenti più alti, il prezzo dei Treasury comincerà a crollare e ci si renderà conto di aver costruito una più drammatica “bolla” : quella dei T-Bond ma anche dei Bund tedeschi, dei Btp, e di tutti i titoli di stato considerati sicuri.

Assisteremo alla discesa costante dei prezzi e, di conseguenza, gli investitori vorranno vendere incuranti delle perdite accumulate perché, molto probabilmente, nel durante, il debito verrà declassato e gli Usa perderanno lo status di “tripla A” (AAA).

5

Nonostante ciò il dollaro sta continuando a rafforzarsi nei confronti delle altre monete ed, in particolare, nei confronti dell’€uro. Ciò accade tipicamente per due ragioni :

- le operazioni di “carry trade” montate negli anni passati nei confronti della moneta Giapponese (Yen) sono state disassemblate e i capitali sono rientrati in Usa

- non esiste attualmente una seria alternativa al Dollaro quale moneta globale di riferimento.

L’€uro che per qualche momento aveva dato l’illusione di poter essere una valida alternativa al biglietto verde si sta pian-piano rivelando essere meno solida del previsto.

In particolare la mancanza di una strategia unica nell’Eurozona e la mancanza di una unica banca centrale di riferimento alla stregua della Fed, e la BCE non lo è, sta permettendo al dollaro di recuperare terreno.

Visti inoltre gli ultimi sviluppi nell’area, dove mi aspetto a breve una dichiarazione di default tecnico eccellente (Irlanda), l’€uro sarà messo sotto pressione sia da forze endogene che esogene. L’ipotesi che il secondo referendum che si terrà a breve in Irlanda sulla ratifica del trattato Europeo sia fallimentare fa, giustamente, tremare le gambe a molti politici e banchieri.
L’aggravarsi della crisi della “nuova Europa” e delle sue conseguenze per uno stato come l’Austria, che ha garantito prestiti per quasi l’80% del proprio PIL a quelle repubbliche, mi spinge a ritenere che la moneta verde è destinata nuovamente a rafforzarsi.

6

Malgrado tutto quello che Vi ho raccontato comincio a convincermi che il mio indice di riferimento, il Dow Jones, si stia preparando per un “bear market rally” (un rimbalzo tecnico) che potrebbe sorprendere tutti. Nonostante la debolezza dei dati che abbiamo visto svilupparsi di ora in ora, il mercato mi sembra che stia esaurendo la spinta negativa.

Ci sono alcuni dati però che mi portano a ritenere che si tratterà “solo” di un rimbalzo tecnico perché il quadro di fondo rimane, purtroppo, ancora molto debole.

Un dato che amo molto e che, a mio avviso, è un indicatore “contrarian” infallibile è il rapporto Call/Put Open Interest.

Per i non addetti ai lavori è il rapporto tra coloro che detengono opzioni Put (ribassisti) e coloro che detengono opzioni Call (rialzisti) sull’indice Dow Jones. Il suddetto rapporto è totalmente sbilanciato a favore dei primi (ribassisti) che, ne sono convinto, è un indicatore di una prossima inversione; un rimbalzo serio di quelli che fanno venire i “brividi” agli “scopertisti”.

Attenzione non sto dicendo che abbiamo toccato il “bottom”, sto dicendo che il mercato ha ancora “solo” un 7/8% da scontare per concludere la prima fase di questo “bear market”.

La mia personalissima previsione è che il Dow Jones scivolerà in area 6.000 punti per poi riportarsi verso i 9.000. Se ciò accadrà con le modalità ed i tempi descritti sarà ancora più interessante seguire l’evoluzione della crisi.

Per una idea più precisa delle mie previsioni leggete l’articolo “Reality Check”.

7

I beni considerati rifugio, Oro e Argento, si riporteranno su quotazioni più ragionevoli, 600 US$ per l’oro e circa 8 US$ per l’argento, e vedremo dopo molti mesi ritornare la liquidità sui mercati azionari.

Assisteremo anche a situazioni imbarazzanti, a causa della compressione a cui il mercato è stato sottoposto in questi mesi, vedremo molti titoli sospesi per eccesso di rialzo. Euforia e la diffusa sensazione che il peggio sia ormai alle spalle trasferirà il flusso di vendite sul comparto obbligazionario, T-Bond in primis, con le conseguenze che Vi ho descritto al punto 4.

La crisi è finita allora ?

Purtroppo non è così, l’Orso riprenderà a mordere nella seconda metà dell’anno per tutto il resto del 2009 e buona parte del 2010 ma questa è un’altra storia e Ve la racconterò quando sarà il momento giusto.



Il palmizio.

1 commento:

Anonimo ha detto...

Per un occidentale l'efficacia è la capacità di ottenere i risultati previsti seguendo la via più breve.

Figlia del razionalismo greco e della scienza moderna, la cultura occidentale lega il concetto di efficacia all'azione decisa, frutto di un'attenta pianificazione che prima appronta un buon modello teorico, e quindi lo applica con lineare determinazione.

Aggiungiamo a questa disamina (i) il modo di operare del top management di società quotate (leggi stock options) e il suo riflesso sulla società in generale, (ii) l'importanza sempre più celebrata del “mordi e fuggi” ( vedi gli utili bancari derivati dalle commissioni di intermediazione spicciola e non più dalla loro missioni originaria) e comunque il riconoscimento di una pianificazione “di brevissimo” che rivela i sintomi del relativismo secolare di cui tutta la cultura occidentale sembra intrisa ( non è un ragionamento pro-cattolico, è un confronto con le altre culture ).

I cinesi, al contrario, definiscono efficace un'azione indiretta, lenta, che attende gli sviluppi della situazione e si limita a esaminare lo stato dei fatti per comprendere quale sia la loro propensione. L'efficacia di un'azione deriva dunque dalla capacità discreta di far leva sulle cose per consentirne una spontanea maturazione. Questa concezione dell'agire, tanto diversa da quella occidentale, si esprime anche nel modo con cui i cinesi affrontano gli affari ( fra cui il rispetto degli impegni ).

Ricordo da una trasmissione di “turisti per caso” ( non per sminuire il fatto, anzi per evidenziare che la fonte è una terza parte neutra ) che i cinesi hanno una pianificazione aziendale in decine d’anni e una statale di almeno 100 anni a venire. Questo faceva sorridere, un tempo. Ora cominciamo a capire che forse siamo prossimi allo scacco matto.

Ciao, Davide.

Tutte queste info le ho lette su Pensare l'efficacia in Cina e in Occidente di Jullien François